新春债市 | 长城基金：避险情绪推动长债收益下行 ，短期扰动后债市将回归基本面

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债市回顾

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节前最后一天，十年国债活跃券190015下行至2.99%，背后的原因主要是市场对流动性持续宽松的预期较强，疫情的恐慌情绪助力债券下行。

由于货币宽松，摊余成本法债基放量，以及现金管理类理财监管，中短久期债券利率压在较低位置。之前因为担心基本面企稳，长久期利率债券（尤其是10年国开债）下行幅度有限，收益率曲线较为陡峭。而信用利差也被大幅压缩，资产荒之下，长久期债券是为数不多的价值洼地，而当前配置盘存在欠配，交易盘普遍踏空。

另一方面，降准之后LPR并没有下调，央行在发布会也称会考虑适时适度的调整存款基准利率，市场对降息的预期增强，从而使得市场钝化利空，长久期债券明显下行。而疫情冲击下，市场避险情绪较浓，结合2003年非典情况，疫情短期会给经济带来较为显著的冲击，之前担忧的经济基本面企稳的障碍反向成为助推债券下行的动力，机构拥挤和恐慌进场，债券收益率大幅下行。

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展望后市

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春节期间疫情超市场预期，10年美债收益率在避险情绪下行近15bp至1.6%，国内债市在节后依然有一定的交易性机会，尤其是流动性好的10年国开债。但是市场大幅趋势性下行也较难，事件冲击过后，市场大概率会回归到中长期的基本面本身。

首先，从与2003年非典的对比来看，2002年底非典首例爆发，2003年4月中旬，疫情大规模扩散，资本市场开始恐慌，但在5月之后，疫情开始平稳，6月疫情完全控制。从当时的经济表现来看， 2003年4月份和5月份经济指标大幅向下，但在疫情控制后，稳经济的政策落地，6月份经济开始强劲拉升，基本面依旧延续了此前好转的趋势。从债市表现上来看，2003年上半年债券震荡下行，4月中旬-5月中旬下行明显，达20bp，5月中下旬疫情控制后，债券震荡上行，随后央行收紧流动性，8月份上调存款准备金率，债券收益率大幅上行。

其次，从当前经济基本面角度来说：疫情冲击下，经济企稳的节奏会被打乱，市场多数预期对经济的冲击集中在第一季度，主要冲击第三产业，根据彭博经济研究，2020年一季度中国GDP增速可能降至4.5%。结合SARS经验，疫情对经济的冲击集中在2003年第二季度，非典期间国内消费明显下滑，工业生产也受到一定影响，而出口在疫情期间表现平衡，延续高增长。而当前和2003年所不同的是，疫情扩散和恐慌发生在春节，人员流动性大，疫情传染性高于预期，新开工推迟后，复工情况具有较大不确定性，且当前第三产业对经济增长的贡献远高于2003年，经济内生动力和外需情况远不如2003年，疫情对经济的冲击在短期也更显著。从政府应对的角度来说，各个发达省份基本推迟一周开工，政策力度较大，对经济的冲击也更大。而疫情的持续性具有较大的不确定性，返工后是否会形成第二大扩散高峰现在来说还没计价。考虑到中国被定义为PHEIC国家，不少国家对往返中国的航班有所限制，预计会给国内经济带来进一步的冲击。

最后，从收益率曲线和流动性来说，货币大概率持续宽松，降息预期的兑现还有一定时间，期限利差还较阔，交易尚有一定空间。

这一次疫情有了以往的经验教训，防控反应更为迅速，如果后续疫情得到控制后，在政府稳增长措施加码下，基本面的恢复也会随之而来，债券在短期波动后会回归到中长期的基本面本身，投资者不妨关注债券市场近期的安全边际和风险收益比。

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