【十问十答】20年老将邬传雁的投资心得

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最近，红小妹看到投资者对于泓德远见回报这只产品的关注度逐渐升温，作为泓德老将邬传雁管理最早、时间最长的一只权益产品，泓德远见回报运作至今已经超过了五年的时间，股市几经跌宕，业绩也是久经考验。

泓德远见回报

截至2020年10月23日，产品成立以来收益率达172.00%，过去三年收益率在同类140只产品中位列第五。（业绩数据来源于泓德基金，排名数据来源于海通证券）

针对这只产品，投资者们也提出了很多问题，这里红小妹就带着大家来听听泓德基金副总经理、事业二部总监邬传雁先生讲讲自己的投资心得。红小妹准备了十个问题，为大家带来基金经理的投资经“大揭秘”！

01

能否谈谈您的投资框架？

14年的保险资管从业经历对我的投资风格影响较大。首先，相比于机会和收益，保险资管更加注重控制风险；其次，由于保险投资的目标稍微复杂一些，既有绝对收益考核目标，又有相对排名的要求，所以整体容错率比较低。在险资环境的熏陶下，我形成了“厌恶风险”和“绝对收益”两个思维模式，并带着它们来到了公募基金行业。

以此作为起点，我的投资框架的核心是风控第一，而且看重事前风控。基于事前风控延伸出来的就是长线思维。概括来说，就是风控第一，事前风控，长线思维。

02

如何看待投资中的风险和收益？

投资中的收益和风险是硬币的两面，由于国内的投资理财行业还处于比较初级的阶段，大家过去会特别关注短期收益。对于短期收益的过度关注，强化了择时为主的思维模式，却导致结果出现了很多风险。所以投资中的收益和风险，是不应该割裂开的。

我的思路恰巧相反，投资前先尽力排除所有的风险，再来看收益，这既是西方投资界的常识，也是很多西方投资大师的思路。巴菲特说过一句话：如果一个东西你不想持有十年，那么你就一天也不要持有。我认为，一个品种你无法承担持有十年的风险，那么就不要持有它。芒格说得更直接，他毕生都在找自己可能死在哪里，然后永远不去。

03

投资思想上经历过迭代吗？为什么最终选择了长线思维？

刚开始做投资的时候，我也会做一些短线，但在过去这十年逐步放弃了投资中所有的博弈，包括追逐热点、行业轮动。放弃博弈思维后最大的好处是，整个人的思想处于一个安静的状态，对于市场的短期波动失去了兴趣。“非宁静无以致远”在投资行业同样适用啊！

过去很多年，在A股的投资理念还不是很成熟的时候，很多人喜欢博弈，那个时候博弈水平比较高或运气比较好的人或许还能保持一些长期回报，但越往后，问题越大。择时是和投资理财本质相背离的。投资理财的收益来源不应该是短期波动，而应该是找到质量高的资产并长期持有，因为只有质量高的资产长期才不会有雷。基金经理的工作就是要找到有时间价值的资产。

04

如何看待权益资产的价值？

过去三四十年是总量驱动型经济增长，大家比较重视GDP总量，而GDP总量和劳动力增长、资本稀缺性有关。现在全球劳动力已经出现增长乏力甚至负增长趋势，资本也变得不再稀缺，欧美目前的零利率，也与此有关。当经济由数量型增长向质量型增长转变的时候，优质的权益资产就显现出无可比拟的价值。

在科技技术爆炸式进步成经济增长主要驱动力的当下，并不是所有企业都有认知和能力去接受和应用新技术，只有少数能够抓住前沿技术（包括企业管理技术）的企业才能够不断长大。质量型的经济驱动导致企业之间的经营质量差异扩大，反映在股市就是比较明显的长期结构性牛市，只有少数股票的长期投资价值不断上升。

05

A股当前处于一个什么样的位置？

今年以来，A股处于两轮牛市交叠的行情：一个是基于全球经济结构大转型、始于2017年7月的超长期结构型牛市；另一个则是在疫情重压之下所开启的由资金面宽松所推动的资金牛市。资金推动的牛市则会把许多长期价值增长动能较弱的股票推高到偏离价值基础的状况，过程必然伴随着频繁的宽幅震荡，最终价值回归将触发股价的大幅回落。而一个长期结构型牛市的重要特点是，少数代表未来的好股票长期持续上涨是其时间价值的不断兑现，所以，它们涨上去的估值未必是贵的，未来也很难出现大幅度的回撤，未来的投资需要立足在这一逻辑之上。

06

您对上市公司的选择是非常苛刻的，能否具体讲讲您最看重哪些角度？

衡量上市公司的维度有很多，我觉得优秀的企业管理和文化是最重要的指标。过去我们所面临的是由劳动力、资本和技术共同推动的数量型增长，在这样的增长中，企业和行业之间的差异是不显著的。

而当前，科技向传统经济赋能成为了经济增长的核心动力，劳动力人口红利中的数量部分正在消退、质量部分却在提升，这加剧了行业和企业的差异和分化。一家企业能否持续成功，不再取决于资金、土地、设备这些看得见的要素，这些要素已经变得不再稀缺，真正推动一家企业走向成功的反而是与人的管理和智慧相关的无形资产。

07

那么你如何判断一个优秀的管理层呢？

衡量企业的管理和文化的维度有很多，举几个例子：

第一，管理层是否是学习型的，在一个技术爆炸的时代里，不善于学习的企业长期生存会比较艰难。所以，我会去观察，包括企业的管理层平时看什么书，他的朋友圈都是什么样的人，因为书和朋友是我们学习新知识新思维的两个重要渠道。

第二，管理层是否具有远大理想，是以权钱为目标，还是以完成伟大的事业为方向，比如把企业做成龙头，具备国际竞争力，造福人类，优秀的企业家需要具备这样的理想。

第三，是否能实现量变到质变的积累，包括文化、人才、产品和客户的积累。俗话说铁打的营盘，流水的兵，这句话现在需要变一下，如果真的是流水的兵的话，我想不可能有铁打的营盘。只有铁打的兵，才可能有铁打的营盘。一家企业要实现长期增长，人才一定是被吸引住不走的。还有客户，也是需要积累的，一个好的企业，下游的客户会不断认可这家公司。

第四，精细化管理，这是提高管理效率的必备条件。

08

您是非常看重长期的投资者，放弃了短期博弈，那么您目前长期看好的方向是什么？

我目前主要看好七大方向，包括传统领域的创新药、职业教育、传媒高端内容子行业，以及科技领域的电子、光伏、云计算、新零售。

09

你如何看待后疫情时代的国际局势，全球主要经济体会面临怎样的变化？

对于欧美，我认为新冠疫情可能是一次比较大的冲击。但倘若只是疫情的扩散，只要管控得当，并不至于给资本市场带来太大的冲击，但是疫情作为导火索，引爆的是欧美经济世界中长期存在的流动性问题、风控意识风控机制弱化问题。次贷危机以来，欧美经济长期处于低利率环境中，上市公司不断加杠杆回购股份，金融体系脆弱。次贷危机消耗了很多社会资源，也削弱了欧美经济体的抗风险能力，疫情则让他们应对危机的能力再度被削弱。虽然我相信欧美这次能扛过去，但是这种大级别的危机，我们无法确保未来不会再出现，倘若再次出现，它们是否还能承受，就很难说了。

对于中国A股，我认为新冠疫情的影响不会特别大。A股整体比较有节制，经历了过去几年的去杠杆、强监管，上市公司的信息披露更加全面，A股市场在低泡沫的情况下走向成熟，国家和企业负债率较低，风险应对能力较强。A股和中国经济整体都处于一个低泡沫、更健康的环境中，在全球市场当中，A股的投资价值是显而易见的。

10

您是一个很喜欢花大量时间思考和阅读的人，能否推荐几本您觉得比较好的书？

推荐几本我觉得不错的好书：《穷查理宝典》、《查理·芒格传》、《你想活出怎样的人生》、《人类的明天》、《黑天鹅》、《文明、现代化、价值投资与中国》。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。敬请投资者认真阅读基金的基金合同、招募说明书与基金产品资料概要等相关法律文件并关注基金特有风险，选择适合自身风险承受能力的投资品种进行投资。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩也不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但投资有风险，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行承担。上述产品风险等级以销售机构为准，仅适用风险匹配客户。上述产品由泓德基金发行与管理，销售机构不承担产品的投资、兑付风险管理责任。